中國人民銀行在不到一個月內兩度降息,而且採取罕見的不對稱降息,以致引發各界對大陸經濟走勢的疑慮。人行貨幣政策調控力道會否持續加大?其對大陸金融及經濟有何影響?有必要加以探究。

自去年12月以來,人行啟動貨幣政策的預調、微調,三度調降金融機構存款準備金率,6月8日又進一步降息;市場普遍預測人行短期內會側重調降存準率或逆回購等數量管制工具,不致再降息。但上周人行卻無預警二度降息,很明顯反映出幾個不尋常訊息:

第一,大陸經濟下行風險超乎預期,初估第2季國內生產毛額(GDP)可能降至7.6%,逼近官方所訂7.5%的臨界值;大陸官方及匯豐公布6月製造業採購經理人指數(PMI)皆續創新低,6月消費者物價指數(CPI)年增率降至2.2%,顯示經濟仍持續放緩;很多外商機構從大陸各地浮現的經濟不佳徵兆,更不看好未來大陸的經濟前景;花旗銀行(中國)發布的報告甚至警告目前是大陸經濟30年來最危急的時刻。

第二,今年以來北京為「穩增長」啟動各項提振內需措施,包括:鼓勵節能汽車及家電消費,審批數千億人民幣的基建投資項目等,效果遠不如預期,因而必須加大貨幣政策力道,以刺激投資及消費需求。

第三,攸關中共領導換屆的「十八大」即將召開,北京以行動宣示穩定大陸經濟的決心,以確保社會安定及換屆順利。

相較於美、歐、日利率已趨近於零,大陸貨幣政策空間仍然很大,但是,當前大陸經濟及金融問題,在相當程度上,是源於前幾年對抗金融海嘯衝擊所採取過度寬鬆的貨幣政策,人行現又試圖以擴張性貨幣政策扭轉經濟下滑情勢,恐難免產生若干隱憂:

首先,近年大陸貨幣供給增速驚人,迄今廣義貨幣供給總量逾90兆人民幣,超越美國貨幣供給總額,此一龐大流動性是支撐大陸房市泡沬及潛在物價壓力的根源。現在人行貨幣政策捨數量工具,連續採降息猛藥,無疑和恢復貨幣增長常態的目標背道而馳,而且可能助長房市泡沬死灰復燃。6月大陸非製造業PMI指數止跌反彈,主因是房地產指數創2010年12月以來新高;人行宣布二度降息亦刺激次日房產股勁揚,在在顯示人行貨幣政策不利房市泡沫回歸正常。

其次,大陸「十二五規畫」啟動才一年,「調結構」以改變金融海嘯後經濟發展偏差是主要目標,北京亦多次宣示不惜降低GDP成長以利結構調整。現為保經濟成長又不惜下猛藥,顯示在「維穩」最高政策目標下,大陸經濟轉型勢必延宕。

再者,人行採不對稱降息,主要目的在降低企業借貸成本並擴大利率浮動彈性,但大陸存在雙元金融結構,正規金融機構貸款汽車借款主要受益者是國有企業,人行「開閘放水」勢必再次引發國企重覆投資及過度擴張基建的弊病,亦不利大陸經濟體制的改革。

雖然大陸尚能維持貿易和經常帳的順差,人民幣匯率相對其他新興國家基本上仍穩定,帶動進口物價降低、通膨壓力減輕,但我們仍然要提醒北京,「穩增長」政策工具要審慎運用,不可太過依賴人行貨幣政策及大規模的財政政策,而須從供給面著手,藉由體制改革及法規鬆綁,引導有效率的民間投資,同時更須加快金融改革步伐,讓利率市場化能配合民營金融機構普遍設置,根本解決民企及中小企業貸款汽車借款困難及利率太高等問題。唯有走出舊框架,「穩增長」與經濟改革才能併行不悖。

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